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CF vom 01.09.2014, Heft 09 , Seite 361 - 369

Zur Abfindungsbemessung beim Aktionärsausschluss gem. §§ 327a ff. AktG - Rechtlicher Rahmen, Problembereiche und Verbesserungsvorschläge

Die §§ 327a ff. AktG erlauben einem Aktionär, der direkt oder über von ihm abhängige Unternehmen mindestens 95% des Grundkapitals einer AG oder KGaA auf sich vereinigt (Hauptaktionär), die Übertragung der in Besitz der Minderheit befindlichen Aktien auf den Hauptaktionär auch gegen deren Willen mittels Zahlung einer angemessenen Barabfindung. Der Beitrag zielt darauf ab, die Situation der Abfindungsbemessung beim Aktionärsausschluss vor dem Hintergrund der bestehenden Minderheitenschutzregelungen kritisch zu analysieren und basierend auf diesen Ergebnissen Verbesserungsvorschläge abzuleiten, die dazu beitragen könnten, den Minderheitenschutz zu verbessern.

Gliederung

I.Einleitung
II.Rechtlicher Rahmen der Abfindungsbemessung beim Aktionärsausschluss
 1.Rechtlicher Rahmen gem. §§ 327a ff. AktG
 2.Rechtsprechung zur Abfindungsbemessung
III.Ermittlung einer angemessenen Abfindung unter Berücksichtigung der Problembereiche hinsichtlich des Schutzes der Minderheitsaktionäre
 1.Ermittlung der Abfindungshöhe als Fall der Unternehmensbewertung
 2.Problembereiche der Abfindungsbemessung beim Minderheitenschutz
 3.Modell zur Ermittlung einer angemessenen Barabfindung
 4.Kritische Analyse des Modells anhand der Problembereiche
IV.Beurteilung und Verbesserungsvorschläge zu den Regelungen der Abfindungsbemessung
V.Zusammenfassung

Einleitung

Infolge von Wirtschafts- und Finanzkrisen besteht für viele Unternehmen die Chance, durch einen Unternehmenskauf zu wachsen, denn gesunkene Börsenpreise lassen Unternehmenszukäufe lukrativ erscheinen. Aber nicht nur Unternehmenskäufe sind in derartigen Wirtschaftsphasen attraktiv. Auch ein Aktionärsausschluss, als Sonderfall eines vollständigen Unternehmenserwerbs, erscheint für diejenigen Unternehmen, welche die gesetzlichen Rahmenbedingungen erfüllen, vorteilhaft. Der Ausschluss von Minderheitsaktionären gegen deren Willen ist dem Problemfeld der Enteignung von Eigentum zuzuordnen. Dazu ist in Art. 14 Abs. 3 GG geregelt, dass eine "Enteignung [...] nur zum Wohle der Allgemeinheit zulässig" ist und auch "nur durch Gesetz oder aufgrund eines Gesetzes erfolgen [darf], das Art und Ausmaß der Entschädigung regelt". In der Rechtsprechung wurde erst mit dem Beschluss des Bundesverfassungsgerichts vom 27.04.1999 (DAT/Altana) die Relevanz des Art. 14 GG für die Abfindungsbemessung erkannt. In den einschlägigen Gesetzestexten und der Rechtsprechung wird dem Sachverhalt des Aktionärsausschlusses und der Bemessung einer angemessenen Entschädigung viel Raum gewidmet. Im Folgenden wird unter Aktionärsausschluss der sogenannte Squeeze-out-Vorgang gem. §§ 327a ff. AktG verstanden. Die §§ 327a ff. AktG beziehen sich auf die Gesellschaftsformen AG sowie KGaA und gelten sowohl für börsennotierte als auch für nicht börsennotierte Gesellschaften, wobei sich die nachstehenden Ausführungen auf börsennotierte Aktiengesellschaften konzentrieren. Auch der Begriff der Abfindungsbemessung ist vor diesem rechtlichen Hintergrund zu sehen und bezieht sich auf eine Abfindung für gegen ihren Willen ausgeschlossene Minderheitsaktionäre.

Das im Rahmen der Abfindungsbemessung entstehende Bewertungsproblem lässt sich der funktionalen Unternehmensbewertungstheorie subsumieren, welche auf dem zentralen Prinzip der "Zweckabhängigkeit" eines Wertes basiert. Die Kölner Funktionenlehre unterscheidet drei Hauptfunktionen, denen ein Unternehmenswert zu dienen vermag, und zwar die Entscheidungs-, Vermittlungs- und Argumentationsfunktion. Für die Abfindungsbemessung ist neben der Entscheidungs- auch die Vermittlungsfunktion von Bedeutung, da ein sachverständiger Prüfer unter Berücksichtigung des Grenzpreispostulats einen Ausgleich zwischen den Interessen von Mehrheits- und Minderheitsaktionären herbeiführen soll. Bezogen auf die Anlässe der Unternehmensbewertung ist der Aktionärsausschluss einer Konfliktsituation des Typs Kauf/Verkauf zuzuordnen, bei welcher der Minderheitsaktionär die Rolle des Verkäufers und der Mehrheitsaktionär die Rolle des Käufers einnimmt. Dabei dominiert der Käufer die Konfliktsituation, d.h. der Mehrheitsaktionär besiegelt mit seiner Entscheidung den Ausschluss der Minderheitsaktionäre auch gegen deren Willen.

Ziel des Beitrags ist es, die Situation der Abfindungsbemessung beim Aktionärsausschluss vor dem Hintergrund der bestehenden Minderheitenschutzregelungen kritisch zu analysieren und basierend auf diesen Ergebnissen Verbesserungsvorschläge abzuleiten, die dazu beitragen könnten, den Minderheitenschutz zu verbessern.


Informationen zu den Autoren

Dr. Christian Toll ist Habilitand am Lehrstuhl für BWL, insbesondere Investitionstheorie und Unternehmensbewertung der Fern-Universität in Hagen.

M.Sc. Florian Benda ist als Senior Manager Cash and Risk Management im Bereich Treasury der Merck KGaA tätig.


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